Bloom #108: Crecimiento, deuda y la ilusión de estabilidad
La fiesta del gasto en AI se enfría, la deuda global sigue creciendo y la paciencia de los inversionistas se agota.
Van dos meses del 2026 y no nos han dado tiempo de aburrirnos.
Febrero puede ser corto, pero dio bastante tela que cortar.
El mes comenzó con la catástrofe del SaaS y el desplome cripto. Desde entonces no hemos visto una recuperación real, sino más bien una consolidación bajista con rebotes débiles y sentimiento frágil, sobre todo en cripto.
Y mientras el mercado sufría, los datos macro contaban una historia muy diferente.
Crecimiento fuerte… pero con asterisco
El GDP de Estados Unidos apunta a un régimen de crecimiento de entre 3.5 % y 4.5 % para 2026. Nada despreciable.
Pero el mercado no parece sorprendido.
La verdad es que casi toda la aceleración del PIB a finales de 2025 fue impulsada por productividad, no por crecimiento laboral. La producción aumentó sin un incremento proporcional en los costos laborales unitarios, lo que hace que los márgenes se expandan más rápido que las presiones inflacionarias.
En otras palabras: se generó más dinero, pero no más valor. El boom de la IA no se ha reflejado en los paychecks de los empleados, sino en las valuaciones de las empresas.
Asimismo, un mayor crecimiento nominal del PIB mejora la dinámica de deuda incluso cuando los niveles absolutos siguen aumentando:
Las empresas crecen dentro de sus balances.
Los riesgos de default permanecen contenidos.
Los spreads siguen más ajustados de lo esperado.
Y todo esto respaldado por un gasto masivo en inteligencia artificial.
El miedo estructural
El temor de que el crédito se haya ido de las manos y que las valuaciones sean artificiales no es irracional.
Puedes rellenar un saco todo lo que quieras, pero por muy grande que sea, si no pesa, no pesa.
Y el problema no es solo corporativo. Es sistémico.
Gobierno endeudado.
Ciudadanos endeudados.
Empresas endeudadas.
La economía moderna funciona sobre una base de expansión constante de deuda. Para sostener el sistema, hay que seguir imprimiendo y refinanciando. Si a eso le sumas corrupción, desviación de fondos y la bola de nieve de intereses compuestos, es difícil imaginar un escenario donde estas deudas simplemente desaparezcan.
Y como si fuera poco, la Fed anunció que comenzará a expandir su balance de forma continua para mantener “reservas amplias” en el sistema bancario y conservar el control sobre las tasas de interés. Continuarán dejando que los MBS maduren, mientras incrementan su exposición a Treasuries de hasta 3 años.
El plan inicial: $40 mil millones mensuales en compras, al menos hasta la temporada fiscal de abril 2026.
Más liquidez para estabilidad bancaria es positivo. El problema es cómo se hace.
Históricamente, la expansión de balance significa presión inflacionaria, especialmente cuando el gobierno no está dispuesto a contener el gasto. Aquí es donde Estados Unidos, y realmente casi todos los países, pierden disciplina. El sistema está diseñado para empujar deuda hacia adelante indefinidamente.
Si a esto le sumas el factor extranjero, empeora el panorama. El sector extranjero posee alrededor de $69 trillones en activos financieros estadounidenses: acciones, bonos corporativos y bienes raíces.
Si las políticas estadounidenses erosionan la confianza internacional o generan fricciones geopolíticas severas, esos activos podrían liquidarse agresivamente.
Eso no es un detalle menor. Es una variable estructural que condiciona la autonomía del gobierno. Spoiler: tienen menos de la que aparentan.
Esto es importante tenerlo en cuenta, sobre todo en estos momentos de tensiones geopolíticas. La movilización de tropas de Estados Unidos hacia el Medio Oriente lleva a pensar que se está preparando un posible ataque sobre Irán. Y la verdad es que al momento de entrar en un conflicto bélico, tu economía queda muy frágil. Ahora pensemos que el conflicto entre Estados Unidos e Irán escala y los agentes externos comienzan a vender activos americanos; pues Estados Unidos realmente no tendría manera sencilla de financiarse.
Pero la verdad es que son escenarios hipotéticos, aunque buenos de tener en cuenta, ya que de esto pueden depender muchos de los movimientos del mercado.
Japón: ¿crisis real o exageración?
Japón ha sido titular por el rápido aumento en sus rendimientos de bonos.
Aunque siguen siendo bajos en términos globales, Japón tiene una deuda superior al 200 % del PIB. Incluso un pequeño aumento en yields puede disparar el gasto por intereses.
En redes financieras abundan las teorías sobre el “colapso inminente”. Los argumentos son conocidos:
Japón es moneda de financiamiento global; si sube el costo del yen, puede haber desapalancamiento y venta global de activos.
El aumento persistente de yields podría generar una espiral fiscal.
Tenencias apalancadas podrían volverse insolventes, como ocurrió con bancos regionales en EE. UU. en 2023.
Todos son riesgos reales. Pero no necesariamente sistémicos.
Aproximadamente el 50 % de los bonos japoneses están en manos del banco central, es decir, no pueden sufrir un bank run. Otro 15 % en aseguradoras con pasivos estables. Otro 15 % en bancos (aquí puede haber tensión). El resto en extranjeros, hogares y fondos menos apalancados.
Además, Japón tiene herramientas. Puede implementar yield curve control, imprimiendo yenes para contener los rendimientos. Sí, eso devalúa la moneda. Pero es una opción. Y tiene algo que muchos países no: más de $1.3 trillones en reservas internacionales, gran parte en Treasuries estadounidenses, que puede vender para sostener el yen mientras controla rendimientos.
Aquí volvemos al punto anterior: la relación entre Estados Unidos y Japón es bastante compleja. Básicamente, Estados Unidos prefiere imprimir dinero para comprar bonos japoneses, aunque estos no sean particularmente atractivos, ya que de lo contrario Japón podría verse obligado a vender bonos americanos para sostenerse.
Aun así, aunque Uncle Sam te mantenga a flote, tu moneda no miente. La devaluación del yen ha sido drástica.
Y es probable que esta devaluación continúe. En lugar de una explosión inmediata, lo más probable es una prolongación del problema.
Devaluación gradual.
Reducción gradual de reservas.
Y el tren fiscal sigue avanzando.
Estamos en las primeras entradas del problema global de deuda soberana. Japón va adelante, pero no está colapsando mañana.
Price action: Amazon en el banquillo y Bitcoin en caída
Amazon ha sido uno de los mayores castigados del mes.
La acción cayó 17 % en febrero, borrando aproximadamente $450 mil millones en capitalización. Es el daño colateral más claro del desencanto con el gasto en IA.
Amazon planea invertir cerca de $200 mil millones en capex para 2026. Para contexto:
Alphabet: $175 mil millones.
Microsoft: $140 mil millones.
Números gigantes en todos los casos. Pero hay una diferencia clave.
Alphabet y Microsoft tienen franquicias de software de altísimo margen que generan caja incluso antes de que la IA monetice plenamente: suscripciones Office, contratos empresariales, publicidad en búsqueda e ingresos cloud.
A diferencia de otras Magnificent 7, Amazon debe financiar su apuesta en IA mientras mantiene un negocio retail y logístico de márgenes mucho más estrechos. Cada dólar invertido en IA convive con almacenes, camiones y e-commerce.
AWS crece 24 % interanual. Sólido. Pero al mercado no le parece suficiente para justificar semejante expansión, y ha despertado preocupación real sobre el free cash flow y la sostenibilidad del plan.
Este año, solo Microsoft ha caído más en términos absolutos. Pero febrero fue especialmente duro para Amazon.
Y la verdad es que es decepcionante. Mi apuesta para el año, en mi artículo de predicciones, fue Amazon. La verdad creo que todavía tiene potencial, pues es la única de las Magnificent 7 que aún no está valuada con el mismo hype de IA. Pero depende de la ejecución de sus inversiones, tanto en IA como en la robotización de sus procesos logísticos.
Y no solo ver más dinero en estas iniciativas es lo importante. Como vimos con la masacre del SaaS, en esta nueva fase del trade de IA la escala por sí sola ya no convence. El año pasado, gastar más que la competencia era señal de liderazgo. Hoy, el mercado exige retornos.
En esta misma línea, les quería recomendar una pieza de Chamath Palihapitiya sobre el Medallion Fund y cómo, unsurprisingly, los mejores retornos de largo plazo en la historia moderna provienen de un fondo gestionado principalmente por código, no por humanos.
Para cerrar, quería hablar de Bitcoin.
Esta semana siguió su tendencia bajista y probó una nueva resistencia en $61k. Afortunadamente vimos un rebote, y al momento de escribir esta pieza se encuentra de nuevo buscando estabilidad alrededor de los $68k.
Como siempre digo, es difícil adivinar el fondo. Pero si vemos la data histórica, debemos estar cerca.
Para contexto: en 2018, Bitcoin había caído aproximadamente 50% a esta altura del bear market. En 2022, cerca del 30%. Hoy estamos aproximadamente 48% abajo del ATH.
Y la data histórica dice algo interesante: comprar en un drawdown de -50% tiene una tasa de éxito del 90% a un año, con un retorno mediano de +95%. A -70%, la tasa de éxito es 100%. Nunca ha fallado. El peor resultado aún fue +25%.
Con esto no estoy diciendo que tienes retornos garantizados al año. Pero la data es convincente.
Sin embargo, para que eso pase tiene que haber un cambio en la demanda que todavía no ha llegado. Tanto retailers como institucionales están muy flojos, y es imposible ver una alza real sin que estos actores entren en juego. Si miramos los flows de ETFs de cripto en los últimos 30 días, los outflows han superado a los inflows de forma sustancial.
A mi parecer, cuando veamos un cambio sostenido en la demanda, ese será el verdadero fondo.
¿Cuándo? Eso no lo sé. Espero que pronto.
Eso es todo por esta edición. Febrero fue corto, pero se las arregló para ser intenso.
Nos vemos en la próxima.
Charlie B.
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